文：天风宏观(guān)宋雪(xuě)涛/联系人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民存款在连(lián)续13个月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多时间里，居(jū)民部(bù)门积攒了一(yī)大(dà)笔(bǐ)超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对判断经济和资本市场走势至关重(zhòng)要(yào)。这里(lǐ)我们尝试(shì)回答两个问题。一是4月居民存款同比多减是不是超额储蓄(xù)释放的(de)开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问题的回答(dá)取决(jué)于存款会受到哪些因素(sù)的(de)影(yǐng)响。一般(bān)影(yǐng)响居民存款的主要(yào)有这么几种行为(wèi)：可支配(pèi)收入、消费支(zhī)出、金(jīn)融资产相关收支(zhī)和房(fáng)地产相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金融资产赎回、购房减少会推动存(cún)款增加；反之，收入减少(shǎo)、消费增加(jiā)、认(rèn)购金融资产(chǎn)、购房增(zēng)加、提前还贷(dài)等则会带动存(cún)款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比(bǐ)多增7.9万亿(yì)是居民少消(xiāo)费、少(shǎo)投资、少购房的(de)结果(guǒ)（详见《超(chāo)额储蓄能否转5公里世界纪录多少 5公里世界纪录是几分钟化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增速(sù)放缓并提前还(hái)贷，但因为投资、购房等下滑幅(fú)度更大(dà)，所以存款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年(nián)一季(jì)度(dù)居民存款同比多(duō)增2.1万亿(yì)则是(shì)收入(rù)修(xiū)复和理财存款化(huà)的结(jié)果。

　　一季度居民人均可支(zhī)配收入同比增长(zhǎng)525元(yuán)，理(lǐ)财存续(xù)规模相(xiāng)比于2022年(nián)末(mò)下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另外，受银(yín)行办理速(sù)度放缓等因素影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有(yǒu)所(suǒ)回落，即居(jū)民提前(qián)还款对(duì)存(cún)款的拖累相(xiāng)比于(yú)去年末略(lüè)有放缓(huǎn)。

　　但是，随(suí)着居(jū)民消费(fèi)和购房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季度人均(jūn)消费支出同(tóng)比增(zēng)加345元（低于收入(rù)涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素的规模更大(dà)，所(suǒ)以存款继续(xù)回升(shēng)。

　　4月和(hé)一季度最核心的不同在于理财市(shì)场的变化。4月居民(mín)存款下滑可(kě)能的原因(yīn)一(yī)是居民存款理财化；二是提前还(hái)贷(dài)规模增加。因为居(jū)民收入(rù)和消(xiāo)费数据不足，暂时(shí)无法判断消费和收入(rù)在4月对存款的(de)影响(xiǎng)。

　　存款回流(liú)理(lǐ)财是4月存款回落的核心原(yuán)因，4月理财存量规(guī)模环(huán)比增加1.26万(wàn)亿(yì)至25.5万亿，结束了(le)自去年10月以来的下行趋势(shì)，重回(huí)扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产是理(lǐ)财风险降(jiàng)低、收(shōu)益回(huí)升和存款(kuǎn)利(lì)率下滑(huá)共(gòng)同作用的结果。受(shòu)益于(yú)债券市场(chǎng)走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位破(pò)净(jìng)率(lǜ)从2022年12月(yuè)峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一(yī)时期下滑的存(cún)款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力(lì)逐渐减弱，而理财(cái)对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规(guī)模上(shàng)看，随着(zhe)破(pò)净率进一步(bù)回落(luò)，居(jū)民还在继续增配理(lǐ)财产品，存款理(lǐ)财化趋势有望延续(xù)。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是存款下滑的(de)又一个原因(yīn)。4月早偿率月均值相比于2月(yuè)低点上(shàng)行4.3个百分(fēn)点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行1.9个(gè)百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还贷力(lì)度一是因为首套(tào)房(fáng)利率还在下降，居民提前(qián)还贷以(yǐ)降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍(ān)山等多(duō)地继续降低(dī)首套房利(lì)率，贝(bèi)壳研究(jiū)院(yuàn)数据(jù)显示百城首套主流房贷利(lì)率(lǜ)平均(jūn)为4.01％，环比3月继续(xù)回落1个BP。二是(shì)政(zhèng)策放松后，1、2月(yuè)份部分积压的还贷业务在3、4月份办(bàn)理，这(zhè)会推(tuī)动提(tí)前还贷规(guī)模走(zǒu)高。

　　总的(de)来(lái)说(shuō)，随着理财市场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居(jū)民少(shǎo)消费、少投资、少买(mǎi)房等积攒下来的超额(é)储蓄已经开始部分回(huí)流理财市场了(le)，且(qiě)5月初这一趋势还在(zài)延(yán)续。

　　往后来看，理财市场和提前还(hái)贷在后续几个月里或(huò)继续成为超额存(cún)款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费水(shuǐ)平(píng)未见明显改善或部(bù)分表明当下居民消费意愿依(yī)旧偏(piān)弱(ruò)，考虑到超额储蓄的持有分化(huà)且并非主要来自消(xiāo)费，后续超额储蓄对消费的(de)支(zhī)撑力度依旧偏弱(ruò)。（详见《超额(é)储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前(qián)期积压的(de)购房需(xū)求逐渐释放，房(fáng)地产销(xiāo)售目前已经有走弱(ruò)迹(jì)象，地产短期或不会成为超储的主要流向。但是因为按揭利率存在(zài)明(míng)显利差，居民(mín)提(tí)前还贷行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要因为少买房、少投资而积攒下来的(de)储蓄，在理财(cái)市(shì)场环境好转和存(cún)款利(lì)率下滑的背景(jǐng)下或将继续回流到理财市(shì)场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速使用金融机(jī)构住(zhù)户存款余额+4月(yuè)新增来进(jìn)行估算(suàn)

　　2早偿率是指(zhǐ)在(zài)个人住房(fáng)抵(dǐ)押贷(dài)款中债(zhài)务人提前(qián)偿付的金额在资产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风险提示(shì)

　　地产销售变动超预(yù)期，超额(é)储蓄释放弱于(yú)预期(qī)，理财市场波动加大

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