主要内容

　　营收“逆PPI式”改善但(dàn)工业利润仍承压(yā)，主因成本与费(fèi)用压力仍构成掣肘。3 月工业企业利(lì)润当月同(tóng)比仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩区间。虽(suī)然3月在需求侧经济数(shù)据表现亮眼后，工(gōng)业企(qǐ)业实际(jì)营(yíng)收增速(sù)积极(jí)回升(shēng)，抵消PPI回落的抑(yì)制，令(lìng)3月名义(yì)营收增(zēng)速回升，但整体(tǐ)企业(yè)盈(yíng)利压(yā)力仍大，主要源(yuán)于(yú)两(liǎng)方面，其(qí)一是国际高油价导致的输入(rù)性成(chéng)本(běn)压(yā)力仍在约束利润改善，3月营业(yè)成(chéng)本对当月利(lì)润拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖(tuō)累程度仍然(rán)较深。其二是今年降费政(zhèng)策未再明显新增，加之(zhī)部分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴(jiǎo)社保费，企业费用同比压力开始加大，3月费用(yòng)对当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个百分点(diǎn)。与去年费用率改善拉动利润(rùn)增速(sù)6个百分点形(xíng)成鲜明(míng)对(duì)比(bǐ)。

　　营(yíng)收：消(xiāo)费短(duǎn)期较(jiào)快恢复加之投资韧性支撑营收增(zēng)速回升，但高油价(jià)仍构成约束。3月工业企业(yè)营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行(xíng)业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义(yì)营收增速(sù)的(de)拖累(lèi)，其中汽车、家具、计算机通信(xìn)电子设备等(děng)均回升明显，显示递(dì)延需求释(shì)放以及汽车集中(zhōng)降价(jià)等对于短期消费需求的推动(dòng)。其(qí)次，煤(méi)炭冶金(jīn)产业(yè)链营收增速延(yán)续改善，显示(shì)保交楼(lóu)政(zhèng)策(cè)推动地产(chǎn)建安投资构成(chéng)支撑，但石油化工产(chǎn)业链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对于石化(huà)产业链相(xiāng)关(guān)行(xíng)业需求持续构成抑制。一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克p>

　　成本率：虽(suī)然煤价回落已(yǐ)在缓和中下游成本压力，但(dàn)高(gāo)油(yóu)价继续(xù)构(gòu)成输入(rù)性成本传(chuán)导。3月工业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压(yā)力仍然(rán)偏大，尤其(qí)是高油价下的(de)国内石化产业链(liàn)，成本率(lǜ)同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平明显高(gāo)于其(qí)他行业。由于我国石化产业链主要为(wèi)中下游，上(shàng)游环节在海外主要原油寡头国家，因而国际高油价带来的上游利(lì)润改善无(wú)法被(bèi)国内产业(yè)链吸收，国内(nèi)以中下游为主的(de)石化产(chǎn)业链(liàn)反(fǎn)而会在(zài)高油价下(xià)受到(dào)输入性成本压力，也即3月(yuè)的情况。相较而(ér)言，煤炭(tàn)产业(yè)链上中下游均在(zài)国内，所(suǒ)以虽(suī)然3月煤炭冶(yě)金产业成本率同比增量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致(zhì)煤炭(tàn)产业链上(shàng)游成(chéng)本率被动走高、利润(rùn)承压，而中下游(yóu)成本率实(shí)际上是改善的，与此同时(shí)，更靠(kào)近下游的消费行业成本率也(yě)明显改善。

　　利润：下游消费行业(yè)利润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧性，但石(shí)化(huà)产业链利润在高油价下仍承压。分(fēn)行业看，与2023年2月(yuè)相(xiāng)比，下游消费行(xíng)业面临最大的(de)成本压力(lì)改善和积(jī)极(jí)的营业收入回升，因而下游(yóu)消费行业(yè)利润(rùn)增(zēng)速恢(huī)复继续好(hǎo)于其他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备等改善明显，煤炭冶金产业链中下游利润增速也积极改(gǎi)善(shàn)，相较(jiào)而(ér)言，石化产业链行业在营业收入(rù)与成本压力(lì)均承压背景(jǐng)下，利润增速仍处于(yú)-40.7％的(de)较深区间。

　　关注二季(jì)度企业盈利(lì)三重风险，以及下半年(nián)潜(qián)在(zài)的内生恢复空间。3月工业企业利润(rùn)数据显示，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较快，但(dàn)在成(chéng)本与费用压力(lì)背景下，企业(yè)盈利仍然承压(yā)，而展望二季度，关注企(qǐ)业盈利的(de)三重风险(xiǎn)，其(qí)一是经(jīng)济内(nèi)生动能弱化。伴随递延需求主导的需(xū)求脉(mài)冲性回升(shēng)过程逐步结束，经济内(nèi)生动能仍(réng)面临(lín)弱化(huà)风险(xiǎn)。其二(èr)是高油价带(dài)来的(de)成本压力。OPEC+5月(yuè)将开启正(zhèng)式减产操作(zuò)，加(jiā)之全球服务(wù)消费逐步恢复，国际(jì)油(yóu)价或(huò)再度走(zǒu)高，这也意味着成本(běn)压(yā)力仍较大。其三是费用(yòng)率对(duì)于利(lì)润的拖累，企业逐步补缴前(qián)期社(shè)保费(fèi)缓缴等，以及今年目前(qián)降费政(zhèng)策更多为延续(xù)而非新(xīn)增，费(fèi)用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累也将(jiāng)逐步(bù)显现(xiàn)，二季度剔除(chú)基数扰(rǎo)动后的(de)企业盈利真实(shí)修复过(guò)程或(huò)相对缓慢。而展(zhǎn)望下(xià)半年，经(jīng)济内生动能的复(fù)苏(sū)可(kě)以(yǐ)期待，两大(dà)领先指标已(yǐ)经(jīng)验证，重点关注(zhù)下半年经济(jì)内生动(dòng)能逐步复苏、国(guó)际(jì)油(yóu)价(jià)涨幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利润的(de)修复空间。

　　风(fēng)险提示：外部地缘政治风(fēng)险，疫情(qíng)形势变(biàn)化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一(yī)、营收(shōu)“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成(chéng)本与费用压(yā)力仍是掣肘。

　　3月工(gōng)业企业利润累计同比仅小(xiǎo)幅(fú)回升1.5个百分点至-21.4％，当月同(tóng)比也仅(jǐn)小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于较深收缩区间。虽然(rán)3月在需(xū)求侧(cè)经济数(shù)据表现(xiàn)亮(liàng)眼后，工业企(qǐ)业实际营收(shōu)增速已(yǐ)积极回升，抵消了PPI回(huí)落(luò)带来的(de)抑制，3月名义营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业(yè)盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要源于两(liǎng)个方(fāng)面：

　　其一是国际高(gāo)油价导致的输入性成本压力仍在(zài)约束利润改善，3月营业成本对当月利润(rùn)拖累(lèi)幅度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百分点至-13.8个百分(fēn)点，拖累(lèi)程度仍然较深。

　　其二(èr)是今年(nián)降费政策未再明显(xiǎn)新(一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克xīn)增，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社保费(fèi)，企业费用(yòng)同(tóng)比压力开始加大，3月费用对(duì)当月利(lì)润拖累幅(fú)度大幅扩大(dà)6.1个百分(fēn)点至-9.5个百分点。2022年(nián)社(shè)保缴费缓缴等一系列新增降费(fèi)政策持续改善企业费用率(lǜ)，对(duì)2022年全(quán)年工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速构成较强(qiáng)支撑，全(quán)年(nián)拉动工业企(qǐ)业利(lì)润同比增(zēng)速6个百分点。但从今(jīn)年开始前期社保(bǎo)费降费的企业开始补缴社保费，加之今年未(wèi)再新增更大(dà)力度(dù)的降费政策，从同比视角来看(kàn)费用对于工业企业利(lì)润(rùn)的拖累开始显现。

　　二、营收：消费短期较快恢复加之投(tóu)资(zī)韧性支撑营(yíng)收增(zēng)速回升，但(dàn)高油价仍构成(chéng)约束。

　　3月工业企(qǐ)业(yè)营收增(zēng)速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游消费相关行(xíng)业营收(shōu)增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名(míng)义营收(shōu)增速的(de)拖(tuō)累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机通信电子设备（高基(jī)数下(xià)仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等(děng)均(jūn)回升明显，显示(shì)递延需(xū)求释放(fàng)以及汽车(chē)集中降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤炭冶金产(chǎn)业(yè)链营收增速（名(míng)义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示保(bǎo)交(jiāo)楼政(zhèng)策(cè)推动地产建(jiàn)安投资构成支撑，但石油化工产业链营收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回落，高油价对于(yú)石化产业链相关行业(yè)需(xū)求持续构成抑制。

　　三(sān)、成本(běn)率：虽然煤价回落已在(zài)缓和中下游成(chéng)本压力，但高油(yóu)价继续构成输入性成本传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压(yā)力仍然偏大(dà)，尤其是高(gāo)油价下的国(guó)内石(shí)化产业链，成本率同(tóng)比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平明显高(gāo)于其他行业。由(yóu)于我(wǒ)国石化(huà)产(chǎn)业链主(zhǔ)要为中下游，上游环节在海外(wài)主要(yào)原(yuán)油寡头(tóu)国家，因而国际(jì)高(gāo)油价(jià)带来的上游利润改善无法被(bèi)国内产业链吸收，国内(nèi)以中下游为主的石化产业(yè)链反而(ér)会在高油价下受(shòu)到输入性成本压(yā)力，也即3月的情况(kuàng)。相较而言，煤(méi)炭产业链上中(zhōng)下游均在国内，所以虽然3月煤(méi)炭冶金产(chǎn)业成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭(tàn)产业(yè)链(liàn)上(shàng)游成本率(lǜ)被动走(zǒu)高、利润(rùn)承压，而中(zhōng)下游成本率实际上是(shì)改(gǎi)善的(de)（成本率同比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更(gèng)靠近下游(yóu)的(de)消费行(xíng)业成本率也(yě)明显(xiǎn)改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石化产业(yè)链利(lì)润在高油价下仍承压(yā)。

　　分行业看，与2023年2月(yuè)相比，下游消费行业面(miàn)临(lín)最(zuì)大的成本(běn)压力改善和积极(jí)的(de)营业收入回(huí)升，因而下游消费行(xíng)业利(lì)润(rùn)增(zēng)速恢复(fù)继续好于(yú)其他(tā)行业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机(jī)通信(xìn)电子设备、家具等(děng)行业利润增速均(jūn)改善(shàn)20-50个百分点。煤炭(tàn)冶金产业链(liàn)虽然整(zhěng)体利润(rùn)增速(sù)仅小幅改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导致(zhì)上游利(lì)润下降的缘故，而中下游面临的是营(yíng)收改善(shàn)、成本压力缓(huǎn)和(hé)的(de)格局，中下(xià)游利(lì)润增速改善(shàn)明显，金属制品(pǐn)、通用(yòng)设备(bèi)、非金属矿物制品等行业利润增速均(jūn)改(gǎi)善10-20个百(bǎi)分点。相较而(ér)言，石化(huà)产业(yè)链行业在(zài)营业(yè)收入与成本(běn)压力均承压背景下，利润(rùn)增速(sù)仍(réng)处(chù)于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五、关注二季度企业盈利(lì)三重风险，以及下半年潜在的内生恢复空间。

　　3月工业企业利润数据显(xiǎn)示，虽然经济需求侧短(duǎn)期恢(huī)复较(jiào)快，但在成本与费用压力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承压，而展望二季(jì)度(dù)，关注企业盈利的三重(zhòng)风(fēng)险，其一是经济内生动能弱化。伴随递延(yán)需求主导的需求脉(mài)冲性(xìng)回升过程逐(zhú)步结束，经济内生(shēng)动能仍面临弱化风险。其二是高油价(jià)带(dài)来(lái)的成本(běn)压(yā)力。OPEC+5月将开启正式减产操(cāo)作，加之全球(qiú)服务消费(fèi)逐步(bù)恢复，国(guó)际(jì)油价或再(zài)度走高，这也意味着成本压(yā)力仍较(jiào)大。其三是费用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前(qián)期社保(bǎo)费缓缴等，以及今年目(mù)前降费政策(cè)更多为延续而非新增，费用率对于利润同比(bǐ)增速的的拖(tuō)累也将逐步显现，二(èr)季度剔除基数扰动后(hòu)的企业(yè)盈(yíng)利(lì)真实修复过程或相对缓慢(màn)。

　　而(ér)展望下半年(nián)，经济内生动能的复苏可以期(qī)待，两大(dà)领先指标已经(jīng)验(yàn)证，其一是居民消(xiāo)费倾向结束持(chí)续一(yī)年的下滑过程，消费信(xìn)心逐步恢复，其二是保交楼政策已推(tuī)动(dòng)上半年地产建安投(tóu)资和竣工积极回(huí)补，有望(wàng)拉动下半年汽车、家电(diàn)、家(jiā)具等后周期大宗消费，重点关注下(xià)半(bàn)年经济(jì)内生动能逐步复苏、国际油价(jià)涨幅逐步(bù)趋缓后工业(yè)企(qǐ)业利润的修复空间。

　　内容节(jié)选自申万宏(hóng)源宏(hóng)观研究报告：

　　《被市场低估的成(chéng)本(běn)与费用压力——工业企业效(xiào)益数据点评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强王胜

未经允许不得转载：邢台阳光板厂家|邢台阳光板价格|承德阳光板厂家|承德阳光板价格|邢台阳光板厂家价格|承德阳光板厂家价格-欣海阳光板制造有限公司 一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克