5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额(é)总(zǒng)额(é)超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启动比(bǐ)例(lì)配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市(shì)场关(guān)注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，1得物上的东西是正品吗，得物上的东西是新的还是二手5只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央(yāng)企(qǐ)现代能(néng)源等ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近(jìn)期银(yín)行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是积(jī)极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的催化(huà)剂，基(jī)本面、资(zī)金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特估(gū)有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布(bù)局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火(huǒ)热下(xià)将为(wèi)市场带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国企主题基金(jīn)，一(yī)方面是因(yīn)为新(xīn)一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市(shì)公司(sī)的投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实公募基(jī)金行(xíng)业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和(hé)板块带来增(zēng)量资金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智(zhì)能成为(wèi)两大明显的主线，而新能(néng)源等前(qián)期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要(yào)是央企或地方国资(zī)所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大的向上变化(huà)的机(jī)会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益(yì)于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随(suí)着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面(miàn)的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一(yī)阶段(duàn)也就是今年(nián)以(yǐ)数字经济和(hé)“一带(dài)一(yī)路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机(jī)会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会(huì)。第(dì)二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改(gǎi)变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每一个央国(guó)企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前(qián)进行布局，比如医(yī)药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金(jīn)在行动。国金证券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年年报前(qián)十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提(tí)高(gāo)。上述(shù)数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，根(gēn)据(jù)偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金2022年报及(jí)2023年(nián)一(yī)季(jì)报(bào)十大(dà)重仓股的(de)数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估(gū)计了(le)各基金主动(dòng)加仓“中特估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对港股央(yāng)国(guó)企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总市(shì)值(zhí)的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值体(tǐ)系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金公(gōng)司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研流程和实(shí)践(jiàn)之(zhī)中，不少基金公司(sī)在(zài)加大(dà)投(tóu)研力(lì)量，更有专门构(gòu)建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的(de)固(gù)定思(sī)维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利(lì)用当前(qián)国(guó)央企愿意交流的(de)契机，多花精力去(qù)进(jìn)行(xíng)跟(gēn)踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖行业(yè)的所有(yǒu)国央企构(gòu)建专门的(de)股(gǔ)票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察其实地调(diào)研的的(de)成(chéng)果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思(sī)路和财(cái)务导(dǎo)向的变(biàn)化(huà)，结合(hé)行(xíng)业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要(yào)认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具(jù)有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色、符合国家(jiā)战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一(yī)直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关(guān)注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这波行情的(de)机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的(de)变化(huà)，也在增(zēng)加(jiā)相关行业(yè)的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造(zào)，以适应现(xiàn)实的需(xū)要。明确该体系的框架是第一位的(de)工(gōng)作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重要，投资(zī)者的(de)认可和(hé)实施是最终该体系(xì)能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误(wù)判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的(de)支柱(zhù)，国企(qǐ)央(yāng)企发(fā)展要(yào)符合国(guó)家战略(lüè)发展发向，更需要(yào)承(chéng)担社会公共责(zé)任等(děng)。而这(zhè)些都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体(tǐ)系(xì)之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值方式要充分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企业社会价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系(xì)，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现(xiàn)金流(liú)折(zhé)现为(wèi)主要方法的(de)单一价(jià)值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的(de)社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值。”博时基金(jīn)指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内(nèi)团(tuán)队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值(zhí)的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等(děng)要素对企业稳健成长的(de)重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现(xiàn)金(jīn)流、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价模(mó)型的(de)科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负(fù)债率(lǜ)、研发经费投入(rù)强(qiáng)度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等(děng)，以(yǐ)及在纵向和横向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业(yè)发展、市场竞争(zhēng)力和可(kě)持续(xù)发(fā)展等各(gè)种因(yīn)素(sù)与企业(yè)价值的关系。这(zhè)些(xiē)因素(sù)在对估值结论和(hé)判断的影响上，也(yě)使得中国特色(sè)的估(gū)值体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实(shí)践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有公认的(de)指标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用。

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